Det har vært noen vanskelige uker på børsen, i hvert fall for de som har vært eksponert mot olje. Oljeprisen har falt fra 86 til 65 dollar per fat på halvannen måned, og har gått ned nesten hver dag de siste to ukene. For oss som har vært ganske tungt eksponert mot olje har dette vært litt tungt, og vi er nå ned i underkant av 3% siden start av konkurransen. Vi ledet fortsatt konkurransen sist uke etter tre uker på topp, men er usikker på om vi fortsatt kommer ledende ut etter denne uken. Indeks skal vi dog fortsatt ligge over med 2-3%, siden start av konkurransen i høst.

Oljeprisen er ikke lett å spå, men det kan se ut til at Trump har gjort en kortsiktig triumf. Mens han ga sanksjoner mot Iran som skulle forby andre land å importere olje fra dem, ba han Saudi om å pumpe opp mer på grunn av bortfall av olje fra Iran. Saudi har gjort nesten hele økningen alene av OPEC sitt løft på 0,5 millioner fat olje om dagen etter dette. Men nå som sanksjonene kom på plass, har Trump gitt fritak for en rekke land til å importere olje fra Iran. Så mens Saudi og flere har pumpet mer olje for å kompensere for oljetapet fra Iran, ser det nå ut til at Iran får solgt mesteparten av oljen sin likevel. Dette kan være en grunn som har påvirket det store fallet i oljeprisen. I tillegg så kom OPEC med en rapport som viste at OPEC må kutte oljeproduksjonen med over halvannen million olje dagen for å komme i balanse med etterspørselen i 2019. Saudi har nå derfor sagt at de kommer til å ha litt mindre produksjon av olje i desember, og hvis oljeprisen forblir under 70 dollar fatet kan det også hende at OPEC igjen kutter ned på oljeproduksjonen for å ha kontroll på prisen. En annen faktor som har ført til at oljeprisen har stupt er nok også oljelagrene i USA som følges av mange spekulanter og investorer, og oljelagrene har steget drastisk de siste ukene. Men det kan være av feil årsaker, det har vært spekulasjon om rørproblemer i USA, og at det er det som har ført til lagerbygging av olje istedenfor en stor ubalanse mellom tilbud og etterspørsel. I tillegg har verdenslagrene totalt sett av olje sett ut til å gå sidelengs den siste måneden. Hvis disse ryktene stemmer kan dette være en fundamental årsak som burde føre til at oljeprisen går opp igjen. Med Saudi sin nedgang i produksjon og OPEC møte i desember, ser vi for oss at oljeprisen kanskje kan komme litt tilbake igjen neste månedene.

Uansett blir dette spekulasjoner, og vi tør ikke komme med spådom om hvor oljeprisen skal gå. Men vi har i hvert fall diversifisert oss litt mer bort fra olje etter salget av Subsea 7 og, og totalt har vi nå en eksponering på litt over 30% i olje og oljeservice. I tillegg har vi økt vår eksponering mot aksjemarkedet totalt sett, med kjøp av Funcom og Pareto Bank denne uken. Vi er nå 95% eksponert mot aksjemarkedet, og bare 5% i cash.

Salg av Subsea 7

Subsea 7 kom under støtten på 100 kroner, og vi hadde nesten 15% tap i selskapet. Siden det også var det selskapet vi var mest usikker på i vår portefølje, valgte vi å selge. Med mange lange kontrakter og derfor forsinkelser på ratene, meldte de lavere marginer i 2019 enn 2018 i deres q3 rapport, noe som var skuffende. Vi tror vi har god tid på å kjøpe selskapet tilbake igjen senere, og håper på gode kjøpsmuligheter etter hvert.

Kjøp av Pareto Bank

Pareto Bank er en nisje og prosjektbank innenfor eiendomsfinansiering, selskaps og verdipapirfinansiering og shipping/offshore finansiering. I dag er shipping og offshore delen bare 8 % av deres portefølje, mens eiendomsfinansiering står for 68% av deres utlån. Det er de billige multiplene som frister, med p/b på 0,95 og p/e på 6-7. Og dette for en bank med ROE på 15% og historisk sett veldig god vekst. Marginene er høye, med nettomargin på omtrent 60%, i tillegg har de lave tap og er solide. Det er mye negativitet innbakt i denne kursen mener vi, og selv med nullvekst synes vi at dette er et godt kjøp. Risikoen i selskapet er at det er et ganske lite selskap med 2 milliarder i markedsverdi, og med forholdsvis få og store prosjekter til sammenligning med større banker, kan enkeltprosjekter kunne ha påvirkning på resultatet. De er også avhengig av et godt eiendomsmarked. Men de tar også liten risiko, når de gir lån til eiendomsprosjekter skal prisen av usolgte enheter ved et fall på 50% i pris i forhold til allerede solgte enheter, fortsatt være nok ved salg til å dekke lånet. I tillegg er de opptatt av at mest mulig enheter er solgt før de går inn i prosjekter. 30% av alle eiendomsprosjektene i deres låneportefølje har for eksempel allerede solgt alle enhetene før prosjektet er ferdig. Til slutt kan risikoen med lav likviditet i deres aksje nevnes, som kan skape stor avstand mellom kjøp og salg. Uansett mener vi at med den veksthistorikken selskapet har hatt så mener vi at p/b under 1 burde være et meget godt kjøp.

 

Kjøp av Funcom

Vi har denne uken også tatt inn Funcom i vår portefølje. Dette er en mye omdiskutert aksje, men som vi nå mener har et ufortjent dårlig rykte på seg. Funcom er et helt annet selskap enn det var for et par år siden, og har lagt om strategien sin helt. De har gått fra et selskap som legger alle eggene i en kurv, med en «make it or break it» mentalitet, til å bli et diversifisert selskap med i dag seks spill i sin pipeline. Gjelden og kontantene har også tatt en helt annen vending. Som man ser på chartet hentet fra Funcom sin Q3 presentasjon, har de gått fra en en kontantbeholdning på 1 million USD og 14,2 millioner USD i gjeld, til null i gjeld og en kontantbeholdning på nesten 21 mill USD. Mye takket være en omprioritering fra selskapet og den rettede emisjonen de hadde tidligere til Swebank Robur, som er et viktig fond for denne bransjen.

Fra Q3 presentasjonen til Funcom

Videre ser vi kortsiktige triggere i launchen til Mutant Year Zero: Road To Eden, hvor Funcom co-publisher sammen med Bearded Dragon. Spillet er forventet å selge bra ut i fra anmeldelsene så langt, og skal ut på markedet 4. desember. Vi ser og en kortsiktig trigger i informasjon rundt det nye Conan spillet som lages i samarbeid med Petroglyph. Dette skal slippes i løpet av første halvdel i 2019. Q3 ble veldig bra for Funcom med en EBITDA margin på 62%, godt hjulpet av Conan Exiles launchen, som i kvartalet også ble gjort tilgjengelig i Japan. Vi ser at P/E bør være nede på rundt 20, og er forventet å gå enda lenger ned i Q4. Dette gjør at selskapet ser attraktivt priset ut i forhold til sine peers.

 

Magseis kjøpte Fairfield Seismic Technologies

Magseis kom i q3 ut med nyheten om at de har kommet til en avtale med Fairfields geotechnologies om å kjøpe deres seismikk og teknologidel –  Fairfield Seismic Technologies. Fairfield har vært ledende innen havbunnseismikk de siste 40 årene, og Magseis får mye erfaring og mange noder inn til deres selskap med dette kjøpet. Navnet til Magseis skal bli endret til Magseis Fairfield, og de blir nå det klart største og ledende selskapet i havbunnseismikk, med innehav av omtrent 50% av antall noder i verden. Havbunnseismikk er et voksende marked, som tar større og større andeler av seismikkmarkedet. Snart er havbunnseismikk 20% av seismikkmark

edet, og med fallende priser i havbunnseismikk som begynner å nærme seg priser i High-end 3D streamer seismikk, men med mye bedre kvalitet, kan det se ut til at de kommer til å fortsette å ta markedsandeler i seismikk. Dette er altså en sektor innenfor oljeservice som det ser meget lyst ut for. Kjøpet ble gjort til en pris på 233 MUSD, som skal bli finansiert gjennom en emisjon på 150 MUSD, lån på 50 MUSD og 33,5 millioner aksjer til Fairfield, som da vil eie over 20% av aksjene i selskapet, noe som er bra for deres motivasjon til å jobbe hardt videre. Emisjonen har alt blitt gjennomført på en meget vellykket måte, hvor prisen ble satt til 16.95 kroner, null rabatt i forhold til hva kursen endte på samme dag. De skal også ha en liten reperasjonsemisjon for de som ikke var med på den rettede emisjonen.

Kjøpet ser ut til å være et meget komplementerende kjøp. Geografisk så er Fairfield gode på USA og Mexicogulfen, mens Magseis historisk har hatt operasjoner i Asia, Europa og Midtøsten. Magseis har kanskje den beste teknologien, men Fairfield har relasjoner og er gode på salg. I tillegg blir det nå et mye større selskap som burde svinge mindre i inntjening hvert kvartal, og det kan bedre likviditeten i aksjen, som igjen fører til at selskapet blir mer attraktivt å eie. Med synergieffekter og skalafordeler med større organisasjon og flere noder, ser dette meget interessant ut for 2019. Magseis har sammen med Fairfield en backlog på 330 MUSD for 2019, og guider en omsetning på ca 500 MUSD, mens selskapet etter alle emisjonene skal bli verdt i underkant av 400 MUSD. Vi er positive og spent på fremtiden til selskapet.

 

Bjørn Magne Læknes (Funcom analyse) og Tormod Frogner Borge